USDC unpeg update

事件源於Circle的40B usd reserve中，有約3.3B usd放在宣布倒閉的Silicon Valley Bank（SVB）中，令幣圈認為USDC有可能沒有足夠現金以應付用家的redemption。由於3.3/40 = 8.25%，因此市場就把USDC price成$0.92左右。

昨天（3月11）大部分時間USDC的定價為$0.9，即低於理論上的fair price $0.92，原因有幾個，下面再慢慢分析。

事件發生後，不少同行朋友都互相message大家，討論有沒有甚麼可操作的空間，到底該long還是short，到底fair price是多少，有沒有arb的空間等等。

Fair price低於$0.92的原因：

1.

有機會有大型連鎖效應，或者其他尚未浮出水面的問題。經歷過上一年LUNA、3AC、FTX事件，大家都會知道很多時表面看似無關連的事件，背後都有著千絲萬縷的關係。

再者，事件發展往往需時，例如FTT被人拋售後，SBF還在嘴硬。但一天後，已經宣布要向Binance求助。本以為Binance會全資收購，怎料一天後又宣布不收購了。跟車太貼反而有可能會負EV。

就連SVB宣布倒閉之後，足足一天Circle才宣布有錢被鎖在SVB中，天知道會不會過一兩天又有會新消息？

2.

Circle於星期一有可能出現擠提的情況。由於Circle於平日可以讓用家以USDC以1:1的匯率兌換成USD，那投機者便會以$0.9的價錢買入USDC，然後換成$1的USD。那Circle的流動性就會枯揭。若流動性不足以應付要兌換的金額，那就不能滿足1:1兌換的承諾。

跟據Circle的財報，只有0.5B的free cash，不足以應付那被SBV鎖了的3.3B。

3.

跟據on-chain data，不少人以USDT或ETH換成USDC，以賭USDC會重回$1水平。不過，看了十多二十家機構的on-chain操作後，大部分也是把USDC換成其他coin，即我留意到的大部分大戶也是risk aversion的。也許上年遇到太多黑天鵝事件了，risk aversion也是合理的。連大戶也避開USDC，那USDC重回1:1的機會看似有待商榷。

OK，以下是些Fair price高於$0.92的原因：

1.

SVB不是完全死亡，錢不是完全變成空氣。SVB持有的是MBS及US treasuries，即使discount了，仍有一定的價值，USDC那3.3B值多少就要看SVB的資產discount多少了。如果MTM賣掉，假設discount 50%，那USDC的fair price便是$0.96左右。

2.

不少Defi protocol也是依賴USDC，即使不是依賴，也至少是用USDC在計價或結算。USDC的角色非常重要，理論上市場不會想它消失。

而且，如果USDC死亡，大的穩定幣就只剩下USDT。市場不會想看到這個局面，不會想整個幣市只剩下USDT獨大，那會很不健康。這是另一個原因USDC不應死亡。

3.

USDC是個很賺錢的業務。由於只持有USDC並不會有多少利息，但USDC背後卻是持有美國國債，那美國國債的利息去那裡了？就是到了Circle的口袋中，假設利率4%，那USDC每年利潤便是1.6B。即使USDC那3.3B完全變成壞帳，那仍可以用它一直以來的yield去cover。

4.

Twitter有人發現Circle之前集資時，估值為9B usd，若果有人願意出資救助Circle填補那3.3B流動性缺口，那以9B估值除1.6B earning，PE將是5.6x，乃是個不錯的投資。

因此，鑑於USDC的地位及盈利，fair price應高於$0.92。

OK，各方因素都已列出來了。現在來點利益申報，筆者並沒有持有任何USDC，就算有，也是在DEX買賣後，殘存在Metamask的餘數。因此，整個事件發生後，我偏向「食花生」多。

以前有段時間會多點USDC，原因在於分散USDT的風險。不過在Binance宣布不支援USDC後（上年Q4），我就只持有大量USDT及小量BUSD。

最後，為甚麼我昨天沒有出手賭USDC重回$1，原因有幾個：

1. 有同行朋友發現，USDC的大底為$0.77，因為Circle有77%的reserve為美國1-4個月的T-bill，然後托管人為BNY，而管理人為Blackrock，這兩間公司的counterparty risk極低，因此大底是存在的。但以USDC $0.9的水平，upside $0.1，downside $0.13，只有約1賠1。

2. Algo表現良好，在SBV消息傳出後，market由21k跌至20k樓下，Algo全數捕捉到；然後在Circle消息傳出後，市場因為週末，未能把stablecoin轉為USD，只好把錢泊到BTC及ETH中，令market重回20k以上，algo也全數捕捉。Algo表現良好，沒多大incentive令我要賭USDC。

3. 本來已有完善systematic strategy，沒必要花心機進行event driven strategy，始終變數太多。因為event driven strategy要求炒家長期盯著Twitter，非常花時間及精神，以10小時盯Twitter，倒不如花10小時backtest及優化現有策略，性價比來得更高。

執筆時，USDC已回到$0.95了，皆因Circle今早（3月12）宣布會以corporate fund cover掉那3.3B的資產。

不過，補充一點，BUSD仍然unpeg 0.5%，如果有大量閒錢，不妨留意一下這0.5% discount。